國債期貨實例

1. 國債管理研究的內容提要

近年來，國債管理與國債市場發展已成為發達國家和發展中國家共同關注的課題。根據世界銀行和國際貨幣基金組織的定義，國債管理是制定和執行政府債務管理策略的過程，以滿足政府籌資需要，達到成本和風險管理目標，同時實現其他政府債務管理的目標，例如建立和發展高效、高流動性的國債市場。
本書在對國際經驗比較研究的基礎上，從不同角度對國債管理進行了研究，包括國債管理目標與傳導機制，國債規模管理，國債發行管理，國債市場流動性的提高，運用國債管理政策防範金融風險，國債管理與貨幣政策、現金管理的協調等。在對我國國債管理相關問題進行分析的基礎上，提出我國國債管理和國債市場發展的目標和若干建議。現對本書的框架結構和主要內容作以簡述。
本書共分9章。導論、結束語單獨成章，正文部分7章。
第1章，導論部分。導論部分首先對本書的選題背景和意義進行了闡述，並對基本概念加以說明；其次從國債對經濟的影響和債務風險的角度對國內外研究進行了歸納，對國債管理和發展國債市場的意義進行了簡單闡述，在釐清本書的研究方法和整體框架的基礎上，指出本書創新和不足之處。
第2章，國債管理的目標、傳導機制與政策協調。國債管理的目標包括基本目標與最終目標兩個層次。國債管理的基本目標包括債務成本最小化和債務風險最小化兩個層面。國債管理的最終目標包括經濟增長、物價穩定、收入分配公平、資源有效配置和國際收支平衡，這與財政政策、貨幣政策的最終目標是一致的。在債務管理目標之間有時也存在沖突，政府需要在籌資成本最小化或風險最小化之間進行選擇，實現長期債券與短期債券的最佳搭配。作為金融市場的一個重要債券品種，國債管理政策工具主要包括國債規模的確定，國債期限品種的設計，國債發行對象及方式的選擇，國債發行利率的確定，國債買賣和回購，衍生工具的運用等，債務管理者運用上述政策工具來影響金融市場的流動性和利率水平，通過傳導機制最終實現宏觀調控的目標。同時，國債管理政策與財政政策、貨幣政策聯系密切，也是兩大宏觀經濟政策協調配合的結合點。這些內容都將在本章中加以論述。
第3章，國債管理國際比較。本章基於各國債務管理者多年的探討與實踐，提出了一級市場和二級市場發展的最佳途徑，並對市場發展的若干問題，新興債券市場發展面臨的挑戰，國債管理面臨的新問題等進行了闡述。英國、美國、加拿大、日本在國債管理和國債市場發展方面積累了不同的經驗，本章分別作以介紹。近年來，許多OECD成員國財政出現了預算盈餘或赤字減少的情況，面對這種情況，為對債務資產進行重組，抵消發行量減少對流動性的沖擊，許多國家採用了類似的管理技術，包括轉換操作，旨在提高市場流動性並將新發債券和余額債券整合到較大規模基準債券的發行。本章從不同角度對上述問題進行了分析，以期對我國國債管理和市場發展提供一定借鑒。
第4章，國債規模管理——兼評國債風險。對適度國債規模進行合理約束的關鍵是如何確定一定時期內國債規模的界限，從而有效防範國債風險和財政風險，這是本章研究的重點。本章首先從理論和實證的角度對適度國債規模指標進行了分析，對國債規模增長的穩定負擔率條件、國債規模增長的臨界值模型進行了歸納，指出指標臨界值的確定不應盲目照搬別國經驗，應根據本國的經濟體制、財政收支情況和市場發展情況綜合考慮。
然後在指標分析的基礎上，對我國國債規模風險、發行風險和償還風險進行了評價。如果從債務負擔率、赤字率和居民應債率的角度分析，基本得出目前我國國債的規模並不過大，總體上仍是適度的結論。只要我國能維持一個比較合理的實際經濟增長速度，採用正確的宏觀經濟政策，保證國債實際利率不超過實際經濟增長率，同時基本將赤字控制在一定的水平內，努力提高國債投資效益，那麼國債規模就是可持續的，就不存在大的財政風險，債務危機就不可能發生，適度的國債發行會對經濟的穩定增長做出貢獻。但如果從償債率的角度考察，通過對未來幾年的預測，本書認為我國償債負擔出現逐年加大的態勢，必須加以足夠重視。財政部作為國債發行體和國債管理者，在保障政府資金需求的前提下，應把降低債務的利息支付作為債務管理的主要目標，在國債成本優化的基礎上均衡償債支出，避免財政風險。最後，從國債規模管理體制上看，許多國家經驗表明國債余額管理是控制國債規模的有效方式。在這種體制下，債務管理者對國債政策的運用相對靈活。我國以余額管理制度取代傳統的發行額管理制，這將對國債管理以及財政政策與貨幣政策協調配合產生深遠的影響，本章將從多角度對上述問題進行分析。
第5章，國債管理的基石——發行管理。國債發行是國債管理的重要環節。不同的發行方式對政府籌資的效率和成本影響很大，而採取何種發行方式又受到國家的經濟、金融體制與金融市場發達程度的制約。從發達國家實踐來看，目前所採用的國債發行方式主要有直接發行、連續發行、承購包銷和公募招標四種方式，選擇合適發行方式的原則，應是能夠反映債務管理的目標取向，並且能夠發揮國債作為財政政策和貨幣政策協調配合的有效工具。在對各種發行方式進行比較的基礎上，本章對我國國債發行方式的演變進行了簡要回顧與評價。國債的成本管理是國債管理的關鍵，在國債管理中可以通過各種途徑降低國債的成本，包括建立低成本、高效率的發行市場，適時進行相應的國債轉換和買回，加強金融基礎設施建設等。國債結構管理包括對品種結構、期限結構、利率結構、應債主體結構等方面的管理，其中核心問題是國債期限結構的選擇問題，合理的期限結構將會促進一級市場的發行和二級市場的流動性。國債期限結構的特點受到國民儲蓄、居民消費、金融體系特點、投資者結構、政府資金需求結構以及二級市場流動性等因素的影響。在發行新債時，國債期限長短的確定以及長、短期國債如何搭配是國債管理的具體內容。考慮到債務管理籌資成本最小化目標與流動性目標的沖突，本章在期限設計中將籌資成本目標與國債流動性目標進行協調，在此基礎之上，引入政府效用損失函數，對國債最優期限模型進行了推導。結合國際經驗，提出了我國國債品種創新的主要思路，即發行儲蓄債、指數債和本患拆離債，同時認為引入預發行是發行機制創新的路徑之一，提出了預發行方案的初步設計框架。
第6章，國債管理的關鍵——建立流動性的二級市場。國債的一、二級市場必須同步並行發展。國債要能夠以合理的價格在一級市場順暢發行，必須依賴於一個完善的國債二級市場，也只有高流動性的國債二級市場，才能夠形成較為合理的國債收益率曲線，促進利率的市場化進程，實現財政政策與貨幣政策的有效協調配合。同時，高流動性的國債二級市場還是投資者進行資產管理、有效規避金融風險和確定金融產品價格的良好場所。
本章首先結合金融市場微觀結構理論，對國債市場流動性問題進行了國際比較研究。流動性度量的指標包括緊度、深度和彈性。影響國債市場流動性的因素包括產品設計、市場結構、交易機制、信息披露和稅收等問題。從國際經驗來看，國債市場的發展方向應該是建立有深度的、流動性的市場，提高市場流動性的途徑包括交易的競爭性結構，將稅收對流動性的負面影響最小化，提高交易信息的透明度，標准化交易和清算操作，市場參與者的多元化，確定核心資產，滿足基準債的市場需求，完善回購市場和衍生工具市場的功能，培育機構投資者，充分的市場監管等。然後在國際比較的基礎上，本章對中國國債市場流動性不足的現狀進行了分析，提出改善我國國債流動性的政策建議：一是提升國債基準利率的功能。雖然由於各種原因，目前我國國債利率尚不足以發揮基準利率的功能，但如果能夠優化國債市場結構和交易機制，國債應能擔當起基準利率的職能。
二是培育和完善機構投資者。機構投資者的發展對資本市場的微觀結構有著普遍而深入的影響，不僅提高了清算和結算的效率，並且有助於金融資產的准確定價。三是逐步建立統一互聯的國債市場體系。我國國債市場的分割格局是從1997年商業銀行從交易所市場撤出，銀行間債券市場成立開始，目前市場分割是完善市場體系和提高市場效率的重要制約因素。因此，國債管理部門應採取措施推動統_互聯市場體系的建立，包括市場參與主體對交易場所的自由選擇，統一的登記、託管、結算體系的建立等。四是完善做市商制度。借鑒國外市場發展經驗，做市商制度是對提高國債市場流動性起著舉足輕重的作用。目前，我國銀行間國債市場雖然也存在做市商制度，但是有行無市的困擾一直存在。為此，應借鑒國外經驗，進一步完善我國國債市場做市商制度。最後，提出了提高完善市場流、動性的相關政策建議。對上述內容，本章均進行了較為細致的闡述。
第7章，國債管理與金融風險防範。國債作為政府信用工具，是財政政策與貨幣政策的結合部。國債政策是一把「雙刃劍」，國債政策與金融政策協調配合，運用得當，可以促進金融業的穩定與發展。如果配合出現偏差，就會危及整個金融業的安全和穩定。因此，加強國債市場運行中金融風險防範的研究十分迫切。本章首先對國債管理和國債市場運行的風險進行了簡要分析，然後結合亞洲國家在危機之後紛紛迅速發展國債市場的實例，分析了國債管理與國債市場發展對防範金融風險的意義。反思亞洲金融危機，理論界和債務管理當局開始認識到債券市場發展的落後是亞洲金融危機爆發的主要原因之一。韓國在亞洲金融危機之後迅速發展國債市場，從而較快從危機中恢復，中國則從1998年實施以增發國債促進經濟增長為主要特點的積極財政政策，從而有效地避免了金融風險，上述例子充分說明國債市場發展對金融風險防範具有重要意義，進而提出發展亞洲債券市場應是亞洲國家共同防範金融風險的選擇。最後，考慮到中國商業銀行是國債市場的最大投資人和持有者，在利率上行的通道中將面臨巨大的利率風險，本章從印度的實踐經驗角度，分析了政府從管理者角度應如何對國債的最大持有者——商業銀行的利率風險提供有效的避險機制，同時提出應積極發展衍生工具市場以應對利率風險，如完善國債利率掉期，並對我國恢復國債期貨交易時機是否成熟進行了探討。
第8章，國債管理與國庫現金管理、貨幣政策的協調。本章首先對現金管理的含義與目標進行了闡述，然後結合國際經驗，分析了國庫現金管理的基本模式，在此基礎上，對我國開展國庫現金管理的意義及方式進行了分析，並對債務管理與現金管理的關系進行了闡述。對於發達的市場經濟國家，國庫現金管理是指財政部通過定期發行短期債券和每天運作國庫現金等主要方式，以實現熨平國庫現金流量波動，優化政府財務狀況，提高國庫現金使用效率，實現政府借款成本最小化、政府儲蓄和投資的回報最大化，以及財政政策與貨幣政策的協調等目標。發達國家的經驗表明，債務與現金管理的目標應是一致的。也就是：「使政府的長期債務融資成本最小化，控制債務風險，以最低成本的方式管理財政部(即中央政府賬戶)總的現金需求，同時實現與貨幣政策目標相一致」。國庫國債管理與國庫現金管理，既有交叉，又有差別，相互影響，相輔相成。在我國開展國庫現金管理初期，主要實施商業銀行定期存款和買回國債兩種操作方式，而買回操作則是債務管理和現金管理的主要協調工具。本章結合歐盟成員國和美國的經驗，對國債買回操作的具體做法進行了介紹。從2006年起，我國開始參照國際慣例實行國債余額管理制度，結束多年來的年度發行額審批的方式，這將為我國國債管理、貨幣政策以及國庫現金管理協調奠定製度基礎。它不僅標志著一個國家財政管理的成熟度和透明度，同時短期國債的滾動發行也可以為債務管理、現金管理和貨幣政策提供更加靈活的手段與更加豐富的工具。另外，國債管理、現金管理與貨幣政策運作在機構設置與政策決策上應實現徹底分離，並應建立有效的溝通機制以實現在操作層面以及必要時候開展高效的協調配合。
第9章，結束語。本章首先對全書的基本結論作以歸納和總結，然後在借鑒國際經驗的基礎上，提出中國國債管理的目標和國債市場的發展方向與路徑。我國國債管理的目標從長期看應是政府的債務融資成本最小化，控制債務風險，同時實現與貨幣政策等政策的協調配合。為實現這一目標，應該建立一個統一、互聯、開放、安全、高效的國債市場，其中建立流動性的國債市場是關鍵。

2. 銀行如何參與國債期貨

銀行參與國債期貨 拓展銀行的業務渠道 與期貨公司合作 為期貨公司提供中介服務 增加經營資產 這是一方面 另一方面 利用銀行正常經營活動多餘的貨幣資金從事國債期貨 減少貨幣資金的存貨 增加現金的使用率 金融資產的提高也是有幫助的

3. 曾經轟動的德隆系是怎麼個樣的事情

想知道德隆，必須要了解掌舵人唐萬新

唐萬新的故事是從整整20年前開始的。1986年，唐萬新承包一家名叫「朋友」的彩擴部，並從此開始他的商人生涯。唐出身新疆烏魯木齊市一個幹部家庭，父母均是上世紀五十年代支邊的知識分子。唐萬新是個天性不安分的人——兩次考上大學又兩次主動退學，他對經商的興趣比讀書要大，這與他父母對兒子的期望相差甚遠。

那正是「十億人民九億商」的經商熱年代。唐萬新很快適應了新的「個體戶」角色。新疆當時還沒有彩照沖印機，唐萬新就親自坐飛機帶著客戶的膠卷到廣州沖洗，或者托去廣州的乘客代為沖洗膠卷。

唐萬新還展現無師自通的「借雞生蛋」的融資才能：彩擴部對外招工，唐萬新要求前來報名的在家待業的女青年先交押金，這些押金為彩擴生意提供了寶貴的啟動資金。

此外，唐萬新出手闊綽，當時能乘坐飛機的大多數是新疆本地經濟領域的實力人物，唐就此在當地銀行圈結交了廣泛的人脈。

據稱唐萬新在彩擴生意上賺了60萬人民幣，這在上世紀80年代並不是個小數目。後來唐又嘗試過自行車鎖、衛星接收器、魔芋掛面等諸多生意，但均遭到失敗，他一度還欠下銀行180萬債務，差點被送進監獄。

「對一個魔法師來說，死只是生命的另一次冒險。」然而，對於唐萬新來說，破產只是一個賭徒的另一次冒險的開始。僥幸逃脫牢獄之災的唐萬新又分別在海南熱、新疆石油開發熱中尋找機遇，但都不很成功。1990年代初中國股市創立，「楊百萬」、「孫百萬」等股市一夜暴富的故事鼓舞了唐萬新，他開始打算到股市上尋找機會。

按照唐萬新在公安局的供述，1992年，唐從朋友趙世平那裡借了5萬元一個人來到西安，在西安先後做了精密合金、西安民生、陝解放等十幾家企業的法人股認購權買賣，然後再倒賣給新疆和深圳兩地的下家。

這是很賺錢的交易。唐萬新從中可以賺取每股0.5元到1.5元的差價。唐在供述里承認：「到1993年3月份，我就賺到了5000萬元至7000萬元。」唐萬新以前在飛機上結交的金融圈的人脈此時發揮了作用，新疆一些金融機構為唐從事此種交易提供資金，使唐完成了大規模的法人股收購。

1992年，唐萬新成立新疆德隆國際實業總公司，此時，他已經完成了從屢敗屢戰的個體戶到股市暴發戶的蛻變。

這是個需要資金高速運轉以及大量融資的行當。唐萬新渴望得到一家金融機構作為自己的融資平台。新疆金融租賃有限公司進入唐的視野。唐打通各種關節，終於得以參股新疆金融租賃(德隆在2000年公開控股)，並在1994年承包了新疆金融租賃在武漢證券交易中心的席位。

在武漢，唐萬新窺得金融機構的門徑之後，精明地發現其中的漏洞和訣竅，他開始膽大包天地進行國債回購交易，分別向海南華銀信託、中農信融得3億元的巨資進行國債回購。這是唐第一次大手筆豪賭，後來的事實表明，這種豪賭成為日後引爆德隆的定時炸彈之一。巧合的是，武漢也成了唐日後身陷囹圄之地，這是後話。

新疆金融租賃成了唐萬新的第一個融資平台，藉助於此，唐萬新開始了「點石成金」的魔術游戲。唐萬新繼續在一級半市場上淘金，他總是搶在第一時間飛到准備發行新股的公司的所在地，然後僱傭大量民工認購新股中簽表，等新股上市後轉手賣掉。唐在西安、上海從事的一級半市場業務一直持續到2001年。

「(我)做一級半市場，前後一共賺了7億至8億元。」唐在供述中稱。

「融資老鼠會」成形

「懵懂而死，與草木同朽；悟道而生，是為永生。」

———古諺

1995年，唐萬新遭遇證券市場上的第一次大潰敗。

在當年的「327事件」中，唐在國債期貨市場上被強行平倉，巨虧1億元。事實上，根據有關案卷，自1994年起，唐萬新便糾集以前的朋友同學，即所謂的「德隆老戰士」，在北京、上海、武漢等地大舉進入二級市場和國債期貨市場。

這是一場中國早期證券市場的莊家對決。以中經開為代表的多方，與萬國的管金生以及遼國發的高原、高嶺兄弟為代表的空方，發生慘烈對決。在中經開的惡劣手段之下，管金生鋌而走險、巨量拋空砸盤，最終導致萬國爆倉虧空，高氏兄弟在穿倉後則遠走高飛。中經開在6年之後因為在銀廣夏和東方電子事件扮演了不光彩角色，被勒令清盤，也在2002年黯然退場。

此時的唐萬新與這些中國股市早期教父相比，只是一個跟庄的大戶而已，不僅如此，由於在國債期貨中站錯位置及跟錯庄，還蒙受了1億元巨虧。

好在還有一級半市場支撐德隆半壁江山。不過，在國債上傷筋動骨的唐萬新並未放棄二級市場，他仍在如飢似渴地學習各種操縱手法。股市牛人馬曉全盤操控界龍股份的操作手法給唐萬新留下深刻印象。

馬曉炒作界龍股票時，開創了與上市公司、證券公司等機構進行資金合作的新手法，他用手中的流通籌碼抵押融資，同時繼續大量收集流通股票，以至於幾乎壟斷界龍的流通盤。不過，馬曉在通化東寶上肆無忌憚地採用此炒作模式，卻最終慘遭阻擊。

股市的韭菜永遠都割不完，雖然馬曉在通化東寶出局，但呂梁、唐萬新等股市新莊家仍奉之為圭臬，紛紛效仿馬曉的手法。「德隆後來在二級市場炒作老三股並沒有什麼翻新之處，基本模仿界龍在1994年的炒作模式，只不過把時間拉長而已。」一位操盤手如此評價。

新疆屯河1996年上市，彼時德隆持有其9%的股權，這個時候德隆在二級市場上開始悄悄吸納屯河的流通籌碼；此外，到1996年7月湘火炬也有70%的流通股籌碼被唐萬新吸納。唐萬新此時主要是以個人名義炒股，採用了以手中股票抵押融資、然後再次買入股票的循環抵押買入方式，這種股票質押融資成了日後引爆德隆的又一枚定時炸彈。

但是，到了1996年底，股市形勢突變，股價暴跌，在這種情況下唐萬新如不追加保證金將有被強行平倉之虞。更嚴重的是，中央開始整頓金融秩序，清查金融租賃公司在各證券交易中心的資金業務，那些租賃牌照到期的則需要重新領證。

屋漏偏逢連夜雨，新疆金融租賃此時還面臨人事更迭，這意味著唐萬新挪用新疆金融租賃3億多元資金的違規行為將很可能曝光。德隆另一高層人士王宏在供述材料聲稱：1996年底，德隆資不抵債1億元；德隆負債總額4.2億元左右，其中欠新疆金融租賃的即有3.2億元；而德隆資產總值僅3億多元。

唐萬新面臨第二次破產危機，迫切需要融入巨資填補在新疆金融租賃的黑洞。唐萬新在庭審中承認，他解決危機的辦法是「以毒葯解毒葯」。

金新信託投資有限公司成為唐萬新的狩獵目標。在中央清理金融秩序的風暴下，金新信託的原大股東欲轉手金新信託股權。出手闊綽的唐萬新再次打通各種關節，通過新疆屯河曲線收購金新信託的30%股權。在股權尚未交割完畢之際，唐就迫不及待地率領王宏等德隆老戰士進駐金新信託。

類似的故事接著在金新信託上演：唐萬新繼續施展騰挪大法，利用金新信託違規融資。德隆通過挪用資金、債券、債券保管單等違規方式在短短9個月的時間里融到5億到7億元資金。唐萬新終於以更大的毒葯化解了德隆1996年底的危機。王宏在供述中承認，作為經手人，他為此害怕，「我感到恐懼，後怕，無奈」。

金新信託逐漸取代新疆金融租賃，成為唐萬新的第二個重要的融資平台，唐萬新通過金新信託在全國設立了20多家辦事處，建立委託理財業務融資網路，至此，一個全國性的「融資老鼠會」已然成形。

此外，金新信託還成了唐萬新的炒股通道。武漢檢察院的起訴書聲稱，「1997年3月，唐萬新組織洪強、唐萬川、張業光等人利用金新信託上海寧武部營業部作為操作平台集中買賣『新疆屯河』股票。」

長庄下的產業整合神話

唐萬新能很快領悟並學會莊家的各種操縱手法。不過，他性格中有太多狂想成分，這讓他始終沒有學會最重要的風險控制能力———抑制內心的貪婪。 ———一位操盤手

在利用金新信託炒股的過程中，唐萬新漸漸感到馬曉模式的弊端。新疆屯河、湘火炬被高度套牢，相形之下，君安證券重倉持有的四川長虹通過數年的大比例送股，股價累計漲幅驚人，高達400%。君安證券藉以從高位從容出貨，獲利超過40億人民幣。

君安的成功讓「炒股炒成股東」的唐萬新艷羨不已，他意識到：莊家需要控制上市公司，然後操縱上市公司大比例送股，才能在二級市場賺錢。

1997年5月，新疆德隆董事局會議在北京達園飯店召開。唐氏兄弟一直把所謂「達園會議」吹捧為「德隆發展史上的遵義會議」，認為這次會議確立了「產業整合的戰略路線」。

真相卻是灰色的。根據記者拿到的武漢檢察院起訴書，這次會議上德隆實際上確定了集中持有上市公司二級市場股票的操作方案。此後，新疆德隆逐步完成了對新疆屯河、合金投資、湘火炬等三家上市公司法人股的收購，並繼續組織洪強、董公元、張龍、唐萬川、張業光等人在二級市場集中買賣新疆屯河、合金投資、湘火炬的流通股票。

唐萬新開始在兩個世界跳舞：其一是通過金新信託繼續委託理財以獲取資金，同時在股市上通吃流通籌碼、炒股獲利；其二是通過上市公司完成產業整合，成為所謂的「成功實業家」，以報自己當年在實業領域屢戰屢敗之辱。

這是危險的舞步，1997年以後德隆規模膨脹，金新信託的賬外債務持續擴大，這仍然是一個「以一個更大的黑洞來填補前一個黑洞」的飲鴆止渴的游戲。「沒有利潤來源，完全是凈消耗」，王宏在供述中感到茫然無助。

然而，唐萬新仍樂觀不已，至少在表面上是如此。在他眼裡，只要能在股市上迅速賺錢，就能夠使用這些利潤大大方方填補這些資金黑洞，兌付危機迎刃而解。

1998年8月，唐萬新在上海召開新疆德隆董事局擴大會議。根據起訴書，唐萬新進一步明確了「集中持股」方案。之後，操作「老三股」的地點轉移至上海大廈16樓。唐萬新因為要到北京去組建德隆總部，操盤工作交給唐萬川和王恩奎(兩人分別為唐萬新的三哥和姐夫)，兩人都直接向唐萬新匯報。唐萬川具體負責買賣「老三股」，王恩奎負責老三股的統計。

2000年3月，德隆收購重慶證券並將之更名為「德恆證券」，老三股的操作平台也由金新信託轉移到德恆證券。起訴書顯示：由王恩奎根據統計數據以及唐萬川的指令來協調金新信託和德恆證券買賣老三股的先後次序。

在德隆向老三股派駐高管後，老三股在數年時間里連年推出高送股方案，股價也是節節上漲，賬面利潤豐厚。唐萬新在德隆出事後在一封長信中稱：「至2000年，累計為客戶賺取了30多億元利潤。」

然而，這成了無法兌現的賬面利潤。在2000年的大牛市中，當唐萬新看著股市越來越瘋狂時，他隱隱感到不安。有圈子裡朋友建議他趁高位出貨、了結利潤，但唐萬新固執地認為股市能漲到10000點，「不愁出不了貨」。

這一時間，據唐萬新的供述書，除了操作老三股外，「我還買了祁連山、三峽水利、秦豐農業、亞華種業、人福科技、青島雙星、華北制葯等(股票)。」

因此，老三股只能屹立不倒，這是德隆在資金市場上構建「老鼠會」和基地股票做莊的標桿和品牌。做莊規模鋪得太大的唐萬新在這場危險游戲里已經欲罷不能，一位熟悉他的操盤手則稱「唐對內心的貪欲失去控制」。

此外，唐萬新甚至相信了自己編造的「產業整合」的神話，德隆實業體系大概能帶來6億元的利潤，然而，唐在股市的護盤成本一年就要10個億。

擊鼓傳花戛然而止

這是一場從一開始就註定是多米諾骨牌的游戲，終於進入了它最後也最具觀賞性的階段。 ———袁劍《中國證券市場批判》

2000年底長庄股中科創業崩盤。長庄先行者「K先生」呂梁倉皇出逃。呂梁與唐萬新淵源甚深。呂梁的名片上身份眾多，其中赫然寫著他是德隆系兩只股票的策劃人。

中科創業崩盤無疑是這場危險游戲倒下去的第一張多米諾骨牌。不少呂梁的委託理財客戶同時也是德隆的客戶。在中科創業崩盤後，這些客戶也要求德隆還錢，這是唐萬新碰到的又一場兌付危機。

2001年初，金新信託有41億元委託理財資金要求兌付。在不少地區甚至出現群情激憤的客戶打砸營業部的行為。唐萬新從這時起的三年時間里一直處於被追債的境地，以至於唐在供述書里哀嘆：「自己也成了融資員。」

此時，唐萬新發現在老三股上根本無法出貨，股市已經走熊，老三股一旦出貨就意味著崩盤。唐的一位朋友回憶，「我對唐萬新說：『你應該放鬆下來！』可是他做不到，因為他知道，一旦放鬆下來，他和德隆就會崩潰。」

2001年，德隆先後在杭州西湖數度召開會議，幾次會議的內容都是如何拯救危機。唐萬新與其他7名董事在兩項內容上出現嚴重分歧：一是唐萬新認為要挽救金新信託，其他董事則建議讓金新信託破產、斷腕自救；二是唐萬新主張從老三股出貨，但其他董事堅決反對，因為德隆體系的龐大「老鼠倉」隱藏其中，利潤豐厚超乎想像，出貨計劃顯然與這些董事的利益相悖。

會議的最後結果就是把這場危險游戲玩大：保留金新信託和暫緩老三股出貨。唐萬新知道自己已經套上「停不了的紅舞鞋」。在2001年的寒冷冬天，不可一世的唐萬新深感恐懼，他草莽性格中顯現脆弱的一面，他對身邊人哭道：「德隆有救嗎，我能挺過去嗎？」

但是哭過之後牞唐萬新繼續選擇鋌而走險。此時金新信託已經失去客戶的信任，唐萬新在供述書中承認：「只要說是德隆的機構，就立刻出現擠兌風波，以德隆的名義再無法做下去。」唐萬新需要打造一個新的融資核心平台。2001年10月，在唐萬新部署下，上海友聯替代金新信託成為處於核心地位的新平台。

唐萬新把貪婪之手伸向城市商業銀行、信託公司、證券公司等金融機構。收購金融機構的目的無他，就是為了更方便融資，擴大融資老鼠會。友聯逐漸成了整合德隆旗下林林總總金融機構的「司令部」。德隆體系控股及參股的金融機構達到21家，收購了南京大江國投、德恆證券、恆信證券、中富證券、健橋證券等數家證券信託公司，以及昆明市商業銀行、株洲市商業銀行、南昌市商業銀行等商業銀行。

唐萬新還創造性地謀劃出「委託控股」的隱蔽收購模式以躲避監管，即：用客戶的委託理財資金收購金融機構股權，股東名冊上則仍顯示為客戶，但實際由德隆持有。唐萬新出手闊綽和金錢開道的作風，是其進軍金融機構屢屢得手的關鍵因素。

收購或參股之後，德隆很快露出崢嶸面目：這些金融機構的大量資金很快通過挪用、抵押、擔保等手段流失於德隆龐雜的體系中。德隆旗下金融機構以委託理財方式融資450億元，其中未兌付金額172億。此外，德隆系企業前後從多個地方的商業銀行挪走資金數十億。甚至德隆系的實業企業和上市公司也淪為唐萬新的提款機。重慶實業被德隆令人發指地提走將近10億人民幣。

德隆違規融資的資金大多數投入股市。根據起訴書，從2002年3月至2003年9月，唐萬新將老三股的操作平台再次由德恆證券統一到金新信託；從2003年10月起，德隆國際安排中企東方統一操作老三股，唐萬川負責總操盤。

公訴人還對德隆的操縱進行一次總清算。按照起訴書，自1997年到2004年4月14日止，唐萬新等人利用自有資金和部分委託理財資金，使用24705個股東賬號，集中資金優勢、持股優勢，採取連續買賣、自買自賣等手法，長期大量買賣老三股，造成三隻股票價格異常波動，嚴重擾亂了證券市場秩序。這段時間內，新疆德隆、德隆國際買入「老三股」金額678.36億元，余股市值為113.14億元，按移動平均法的計算原理，計算余股成本為162.30億元，共獲累計既得盈利為98.61億元。

這是一個「挖東牆補西牆」的游戲。只要不斷有新的客戶資金被騙進來，償還舊客戶的資金，這場擊鼓傳花的騙局就能維持下去。事實上，通過每年資金的不斷借舊還新，德隆早期進入「老三股」的成本早就回收，並非業內人事所宣稱的「善庄」、「傻庄」。

唐萬新瘋狂地把游戲玩大，德隆一高層人士頗有意味地對英國《經濟學家》稱：「德隆大而不死。」

不過，勒在德隆脖子上的繩索已經收緊。2003年底，新疆啤酒花董事長捲款潛逃，新疆上市公司擔保圈由此岌岌可危，各大商業銀行開始自查關聯方貸款。

唐萬新此刻感到大難臨頭。2004年1月4日，德隆董事局在海口召開擴大會議，唐萬新終於下定破釜沉舟的決心：做出縱有損失也要將老三股拋出的秘密決定。「大不了18年白幹了。」唐說。

可是為時已晚。2004年4月3日，這是唐萬新40歲生日。10天後，合金投資遭遇跌停，德隆帝國徹底崩塌前第一塊巨石滑落的聲音已經清晰可聞。次日，老三股全線連續跌停，老三股全面崩盤。

轉瞬間，德隆帝國分崩離析。

德隆大事記

1992年，新疆德隆實業公司成立，注冊資本人民幣800萬元，這是德隆帝國的開始。

1993年，德隆參股新疆金融租賃有限公司，後來新疆金融租賃成為德隆一個重要的融資平台。

1996-1997年，德隆相繼入主新疆屯河、沈陽合金及湘火炬，並陸續在三隻股票上建倉，開始了瘋狂操縱股票的歷史。其間，德隆還收購新疆金新信託，填補挪用新疆金融租賃公司3億元巨資留下的窟窿。

1997年5月，德隆在北京召開達園會議，這次會議被德隆自己認為是「德隆發展史上的『遵義會議』」，確立了所謂的「產業整合」戰略，實則是確定德隆在二級市場上的股票炒作方案。

1997年-2001年間，金新信託在全國設立30餘家辦事處，開始大規模展開委託理財業務。

1999年，德隆將總部從新疆遷往上海。德隆國際投資有限公司成立。

2001年初，受中科創業崩盤影響，金新信託有41億元委託理財資金需要兌付，這是德隆又一次兌付危機。

2001年6月，上海友聯成立，友聯逐漸發展成為整合德隆旗下各種金融機構的「司令部」。

2002年，德隆相繼控股昆明市商業銀行、株洲市商業銀行和南昌市商業銀行，開始把手伸向銀行體系。

2004年4月14日，德隆系股票湘火炬、合金投資和屯河股份首度全面跌停，德隆危機全面爆發。

2004年5月30日，德隆國際召開了董事會暨危機處理工作會議，首度承認「德隆全系統處於危機最深重、困難最嚴重的時期」。

2004年6月8日，德隆危機進一步升級，上海市第一中級人民法院同時開庭審理了兩起有關德隆的案件，各地債權人紛紛通過法律途徑向德隆索債，德隆在各地的資產大部分被凍結。

2004年8月26日，新疆德隆、德隆國際、屯河集團與華融公司簽訂了《資產託管協議》，三公司將其擁有的全部資產不可撤回地全權託管給了華融公司，由華融公司行使全部資產的管理和處置權利；9月4日，華融接受中國證監會委託對德恆證券、恆信證券、中富證券進行託管經營。

雖然最終失敗了，但是唐萬新沒有選擇逃避，最後還是回國受審。

4. 期貨逼倉是什麼意思 舉個例子

閃牛分析：轉載，希望對你有所幫助！
逼倉：(Market Corner) 指交易者利用資金優勢，通過控制期貨交易頭寸數額(即大量做空或做多)或壟斷現貨可交割商品的供給，迫使對手方違約或以不利的價格平倉虧損出局，從而牟取暴利的行為。

逼倉可分為兩種方式，一種是通過做多頭實現，即「多逼空」，另一種是通過做空頭實現，即「空逼多」。在美國，逼倉一般出現在可交割的現貨量不大的情況下，逼倉者是市場中的買方，它既擁有大量的現貨部位又擁有大量的期貨部位，這樣可以使沒有現貨的空方或賣方在進入交割月以後只好以較高價格平掉自己的部位，期貨價格一般會偏離現貨價格較遠。

當多方手中有大量的資金，同時也掌控市場上大量的現貨的時候，他們可以強力做多，並拉升期貨價格，而在價格抬升的過程中，市場大量游資會靠過來加大多方陣營力量。空方在資金不足的情況下，只能屈服，在高位平倉。而且期貨價格的高抬同時也會拉升現貨價格，如此一來，多方實現期現兩個市場雙贏。不過值得注意的是，在中國期貨市場上，這種多逼空的方式容易在政策的調整下失敗。

當現貨供應充足且投資資本過小的時候，空逼多的情況也容易發生。現貨商可能為套保會在期貨市場上做空，市場投機做多者在現貨供應充足以及套保大力資金下，難敵空方打壓，不得不平倉離場。

中國國內目前為止最著名的期貨交易多逼空典型案例就是1995年發生的「327」國債事件。空方為當時號稱「上海灘證券教父」的上海萬國證券公司總裁管金生和「遼國發」高原和高嶺；多方則是以當時財政部直屬的「中經開」為首的上海和江浙一帶的私人大戶。

當時空方判斷經濟發展的趨勢勢必使政府減息，保值貼補率不可能再次提高，因此在145元附近大舉做空，多方則大舉建立多頭頭寸。後來高嶺風聞「保值貼補率要提高到12.98%」，便將其50萬口的空單平倉同時追加買入50萬口反手做多，這樣100萬口多單將「327」國債的價格封到152.50的漲停板上，此時萬國證券全線虧損並直接爆倉。

不甘破產的管金生指揮萬國證券在收盤前15分鍾掛出1000萬口空單，將「327」國債的價格打回147.50，將所有跟風多頭殺得立即爆倉，而萬國證券立即扭虧為盈並反過頭來賺了幾個億。

不過萬國證券這樣的操作是違反當時的規定的，證監會緊急宣布當天最後15分鍾交易不算數，萬國證券也因此遭受滅頂之災，被申銀證券按照規定重組，而管金生則被關進了監獄。

5. 期貨最終盈虧的具體案例表現、

例如：甲買入開倉了一個1手的螺紋鋼合約，價格為3000元一手，合約17年5月到期，在交割月之前也就是5月之前，甲看到螺紋鋼漲價了，漲價到3200元一手，他想賣了，那麼就將合約平掉。 價格差就為200，扣除手續費就是盈利的錢

6. 能舉個債權類資產的遠期合約交易的例子嗎

債券遠期或國債期貨是最符合條件的例子了

7. 金融衍生品的經典正面案例有哪些，最好是近些年的

金融衍生品這兩年推出很多，有國債期貨和國債。還有可轉債，還有etf基金。這里邊國債期貨風險相對較大，而轉債和etf基金的風險相對較小。

8. 急！利率期貨什麼意思用大白話解釋，還有金融期貨，商品期貨等，要有案例

利率期貨：就是國債期貨 炒國債漲跌
金融期貨：就國內的 股指期貨 滬深300指數
商品期貨：就是商品，比如 銅 黃金 橡膠 白糖等
都是賺差價掙錢。

9. 如何用國債期貨計算遠期利率

試解：
1：隱含的遠期利率：由於短期國債利率較低，45天的低於135天的，因此45天的短期國債在到期後距離135天的中間還有90天，期間這筆資金隱含的實際收益就是隱含的遠期利率。
2：135天的國債收益減去45天的國債收益，除以中間間隔的90天，就是期間隱含的遠期利率：
（135*10.5-45*10）/90=10.75%
3：由於短期國債隱含的遠期利率10.75%高於短期國債期貨隱含的遠期利率10.6%，因此可以採取如下操作套利：
賣出45天到期的國債期貨，90天後交割，隱含利率為10.6%，此為成本。
賣出135天到期的短期國債，90天後就成為45天後到期的短期國債，買入，隱含收益10.75%
其差額為純收益。

10. 國債怎麼買

國債包括無記名式國債、憑證式國債、記賬式國債和電子儲蓄國債。其中無記名式國債適合金融機構購買，記賬式國債需要開通證券賬戶購買，所以這里主要說說剩下兩種，也就是大家都在搶的憑證式國債和電子式國債。

1、憑證式國債

憑證式國債以國債收款憑單的形式來作為債權證明，它不可上市流通轉讓。在持有期間內，可以到銀行網點提前兌取。它的優勢是發售網點多，購買和兌取都比較方便，手續也簡單。其次就是可以記名掛失，持有的安全性很好。

利率方面，憑證式國債比銀行同期存款利率高一到兩個百分點。想要購買憑證式國債的，需要到銀行網點現場。憑證式國債比較適合對理財了解少，風險承受能力低的投資者，像大爺大媽買，當做儲蓄就非常適合。

2、電子式國債

與憑證式國債相比，電子式國債的購買更加方便。只需在銀行櫃台開通「國債託管」賬戶，然後在銀行網點、手機銀行或者網銀上都能購買。

利率方面，以4月份發行的兩期為例，第一期期限為3年，票面年利率為3.5%；第二期期限為5年，票面利率為4.17%。雖然期限都比較長，但是持有半年以上可以提前兌取，只不過會損失一定利息和手續費。

總結：短期來看，購買國債，資金流動性不太好，但長期來看，買國債還是比較劃算的，比較合適短期內無資金需求，又厭惡風險的朋友。

(10)國債期貨實例擴展閱讀

國債發行策略與發行許可權：

國債發行盡管採用了有借有還的信用方式，但畢竟是將民眾所能支配的資金轉為政府支配，因而並不是一件容易的事。對於小額所有者來說，總想將資金留歸自己，以作生活後備；對於大額所有者來說，總想將資金留歸自己經營，或多或少地存在不想應募的情緒。因此，國家要發行債券就要研究發行的技術，利用民眾的心理，講究發行策略。發行策略主要有：

1、發行愛國公債。養成民眾的愛國心理和為國犧牲精神。民眾的情緒富於沖動，既容易掀起，也容易消沉。這種策略不易長期利用。

2、高利發行。國債的發行主要應依照市場利率來確定發行利率，但也未償不可在某些特定的時候發行高利率的國債。

3、免稅發行。即凡購買國債者政府概不予以課稅，藉以鼓勵民眾應募。但這種方法可能進一步加劇社會的不平等程度，使財富進一步向富裕階層傾斜。

4、強制發行。運用國家主權強制民眾認購。這種方式的採用即表示國家信用不充分，它進一步損害國家信用，非不得已不應採用。

5、限制民眾私人投資，迫使其投放於國債。如果國家能夠限制民眾的自由消費與營業，則可以從中騰出一部分資金轉而認購國債。但這種限製做法的效力是有其限度的，如果達到限制目的，往往要作詳細的限制規定，

6、經濟發行法。這是正常的國債發行方法，也是最常用、最普遍的發行策略。前五種策略都有其局限性，只能在特定時期採用，不過可與經濟發行相結合，作為經濟發行的補充。

關於國債發行許可權問題。一般說來，國債發行許可權屬於國家的最高立法機構或行政機構。它與債務主體應該相統一。

債務主體是指債務人，債務人除了依法律規定或合同約定負有按期還本付息的義務之外，還意味著它同時具有國債發行權。

政府是由各類行政部門或機構組成的，各部門職能組織畢竟各異，國債的借、用、還往往會出現脫節。因此，國家必須以法律形式明確規定債務主體及其具體執行機構；進而使其權利與還本付息的義務相一致，保證國債發行活動合理有序，保障國債債權人的合法權益，維持政府的信譽。